董登新:建议将“面值退市”改为“一美元退市”

原标题：董登新：建议将“面值退市”改为“一美元退市”

2012年4月20日晚，深交所发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)，将于2012年5月1日起生效。这是a股退市制度的首次重大改革。这是该行首次设计多渠道、市场化的退市标准，并首次增加“票面价值退市标准”。后来，这一退市制度改革很快在整个a股市场全面实施，特别是近两年来，“票面价值退市”规则开始发挥巨大的制度效应，大大提高了退市制度的效率和威慑力。然而，“面值退市”的名称表述存在明显缺陷，亟待解决，才能更好地发挥作用。

在目前沪深两市的退市制度中，“按票面价值退市”的原意是：“如果该股票连续20个交易日的日收盘价低于该股票的票面价值，该股票应当终止上市。”这种说法不符合国际惯例，与a股市场的发展存在实际冲突。

(一)“面值退市”应改称为“一元退市”

早在2011年12月5日，当我应邀到深交所参加创业板退市制度咨询会议(征求意见稿)时，我就对“票面价值退市”的表述提出了两点建议。首先，根据国际惯例，“面值退市”应更名为“一元退市”。在美国，“一美元退市”也被称为“股票价格退市”，没有“票面价值退市”的表述。第二，按照一元退市标准，a股应引入“分股”和“减股”机制。不幸的是，我的建议没有被采纳，导致“从面值中除名”的规则目前面临尴尬和矛盾的表达。

尽管a股一度将每股面值统一为1美元，但这一“潜规则”后来被紫金矿业打破。2008年4月25日，紫金矿业(601899)以0.10元的面值在上海证券交易所上市。这是迄今为止a股市场上唯一一只面值不到人民币的股票。

如果遵循目前的“面值退市”规则，紫金矿业未来几乎不可能连续20个交易日实现不到0.10元的收盘价，无论紫金矿业将变得多么垃圾。这是“面值退市”的真正悖论。这是对荒谬的简化。一个例外可以否定“面值退市”这一表达名称的正确性。

更令人尴尬的是，随着中国股票的回归，a股的“面值退市”将遇到更大的现实矛盾。例如，腾讯控股股份的面值为0.00002港元，阿里巴巴股份的面值为0.0000303美元，小米集团股份的面值为0.000025美元，美团评论的面值为0.00001美元，网易股份的面值为0.0001美元，京东股份的面值为0.00002美元，百度股份的面值为0.0002美元

问：如果这些中国股票将来回归，a股的“面值退市”规则是否仍然有效？难道它不会再次面临更大的制度尴尬吗？

为此，2020年6月5日晚，上海证券交易所发布了《关于红筹企业申报科创板发行上市有关事项的通知》，其中作出了“补救”规定：如果红筹股企业发行股票，在适用《上市规则》第12.3.1条第1款第2项(即所谓的“面值退市”)时，应调整为“连续20个交易日的股票收盘价低于1元人民币”。

由此可见，上海证券交易所基本上承认了a股“退市”名称表述中的错误和矛盾，但遗憾的是，并没有完全纠正“退市”名称的错误表述，也没有明确将a股“退市”名称改为“一元退市”。我相信这只是暂时的遗憾，而深交所最终会采纳我的建议，将“面值退市”改为“一元退市”。

(二)A股应配套引入拆股与缩股机制

在中国香港股市或美国股市，股票的票面价值并不一致，我们经常看到其上市公司出现股权分置或缩水的现象。例如，每股分成10股，反之亦然

在第一种情形：股价太低，与公司地位身份不符。，特别是在实行股票价格退市标准的股票市场，低价股票等同于垃圾股票。因此，为了改变低价股票的“不光彩”形象，一些上市公司可以通过减持股票来提高股价。

例如，2008年金融危机爆发后，世界知名品牌花旗集团的股价从50美元以上跌至2009年3月的最低0.97美元。后来，在政府注资之后，股价回升并稳定在4美元左右。为了改变“世界最大银行”作为低价股票的形象，2011年5月，花旗银行决定减持其股份：每10股减持为1股，并减持股份。花旗银行的股价一夜之间从4元涨到了40元。当然，其总股本也将缩水10倍。每股的财务指标也将相应调整。在萎缩之后，花旗银行的股价迅速升至50美元。截至2020年6月10日收盘，花旗银行的股价为55.86美元。

第二种情形：垃圾股为了规避一美元退市标准，也可以采用缩股方式。以美国股市为例。为了规避一元退市规则的风险，当股价接近一元时，上市公司可以暂时避开一元退市标准。当然，这并不意味着它也可以规避其他退市标准的风险，因为美国的退市标准是一个多元化和市场化的体系。换句话说，即使它暂时避开了一美元退市标准，它也可能无法逃脱其他退市标准的约束。

有人可能会问：如果你允许股票缩水，难道垃圾股票不会轻易逃脱“一美元退市”规则的限制吗？不完全是。这是因为退股不会改变持续亏损的现状，也不会改变净资产为负的事实，也不会影响市值退市标准、交易量退市标准和收益退市标准的有效实施。

当然，股票分割和股市萎缩不仅符合一美元退市标准，也是股票价格和市值管理的工具。例如，一些高价股票“高得不能再低”。公司可以通过股权分置来降低股价，以吸引投资者更广泛地参与投资。

例如，当微软(MSFT)在纳斯达克上市时，股票分割稀释了其股价九倍。1987年9月21日，每股分成2股。1990年4月16日，每股又被分成2股。1991年6月27日，每2股分成3股。1992年6月15日，每2股又被分成3股。1994年5月23日，每股分成2股。1996年12月9日，每股分成2股。1998年2月23日，每股分成2股。1999年3月29日，每股分成2股。微软的最后一次股份分割是在2003年2月18日，每股被分割成2股。从那时起，微软开始定期支付现金红利。尽管如此，微软的最新股价仍接近200美元。

事实上，a股贵州茅台也可以按照1:10拆分股份。这样，贵州茅台1400元的超高股价就可以被稀释成140元的中高股价，这更现实、更容易接近，而不是大机构和做市商的专利和独享。

因此，最后建议a股公司尽快取消统一的票面价值要求，并像港股和美股一样，允许a股上市公司有不同的票面价值，这是大势所趋。